Wellink: schuld crisis lage rente en financiële innovatieRTL Z

Nout Wellink (DNB) heeft de 'Ruijs van Beerenbroucklezing' gehouden voor studenten in Leiden: "De kiem voor de huidige crisis is in de periode vóór 2007 gelegd." "Duidelijk is dat een herstel van vertrouwen cruciaal is voor economisch herstel." "De ECB-rente kan nu wel verder omlaag."

De integrale speech van Wellink voor zijn oude studentenvereniging:

De kiem voor de huidige crisis is in de periode vóór 2007 gelegd. Ruime monetaire verhoudingen leidden tot een lage rente. Deze lage rentes gingen hand in hand met een hoge risicotolerantie bij marktpartijen, een scherpe concurrentiestrijd tussen banken en verregaande financiële innovatie. Financiële innovatie verhoogt de welvaart en maakt het mogelijk om risico´s in het systeem te spreiden naar partijen die deze goed kunnen dragen. Maar financiële innovatie, korte termijn winstbejag en sterke beloningsprikkels, die ongecontroleerd risicozoekend gedrag uitlokken, vormen ook een gevaarlijke cocktail als de checks & balances in het systeem geen gelijke tred houden.

Doordat de innovatieve ontwikkelingen ver vooruitgelopen zijn op de daarbij behorende versterking van het risicomanagement van banken, de regelgeving en het toezicht, was het mogelijk dat een ogenschijnlijk geïsoleerd probleem in een segment van de Amerikaanse hypotheekmarkt de cocktail tot ontploffing bracht. Terwijl de Amerikaanse subprime market maar een betrekkelijk klein deel van de totale hypotheekmarkt in de VS en een nog kleiner onderdeel van het wereldwijde financiële systeem vormt, waren de omstandigheden al zo fragiel geworden dat een relatief kleine schok – namelijk oplopende betalingsachterstanden op de subprime market – een enorme lawine op gang kon brengen.

Niemand heeft de huidige omvang van deze lawine voorzien, al voelden in de centrale bankenwereld velen zich ongemakkelijk bij de ongebreidelde groei van zeer gecompliceerde financiële producten. Met name de vraag waar de risico’s van deze producten precies neersloegen, bleef een onbeantwoorde.

Hoe onverwachts de financiële crisis in augustus 2007 toesloeg, blijkt wel uit de visie die de staf van het IMF in het voorjaar 2006 nog uitdroeg: Er is 'little evidence (..) to suggest that the expected or likely market corrections in the period ahead would lead to crises of systemic proportions'. Het IMF, dat toch de economische en financiële ontwikkelingen in de hele wereld wordt geacht te overzien en een goed en gerespecteerd instituut is, zat er, ofschoon men wel marktcorrecties verwachtte, dus geheel naast als het gaat om de omvang van die correcties. Dit is niet bedoeld als een kat richting IMF, maar als illustratie van de complexiteit en het onvoorspelbare van deze crisis.

Dit geeft ook een perspectief aan de schuldvraag, die in wezen gaat om verwijtbare, want voorzienbare gevolgen van bepaalde handelingen. Daarmee worden overigens die handelingen zelf niet goed gepraat en is er nog steeds alle aanleiding voor een scala van maatregelen. Veel relevanter dan een discussie over de schuldvraag, is de vraag naar de oorzaken van de huidige crisis, waarom deze niet is voorzien/voorkomen en welke lessen er uit getrokken kunnen worden. De internationale gemeenschap – bankiers, regelgevers, toezichthouders – is hard bezig met het trekken van die lessen. Veel werk is verzet door het Financial Stability Forum (inmiddels omgedoopt tot Financial Stability Board) en het Bazels Comité, getuige de stroom van voorstellen die uit deze comité’s komen en die recentelijk nog eens bezegeld zijn door de leiders van de G20.

De Commissie Maas

Ook de Nederlandse bankiers hebben inmiddels – via de zogeheten Commissie-Maas – hun visie gegeven op de oorzaken van de financiële crisis en oplossingen aangedragen om het financiële stelsel schokbestendiger te maken. Deze voorstellen verschillen niet wezenlijk van de gedachten die elders ontwikkeld zijn, al zitten er enkele specifiek Nederlandse elementen in. Het belang van het rapport is dat het bijdraagt aan een constructieve dialoog en toekomstgericht is. Dat is van wezenlijke betekenis in een omgeving die – nationaal en internationaal – wordt gekenmerkt door een zeer sterke verslechtering van het publieke vertrouwen in de financiële sector. In dit licht bezien moet ook het recente tussen de Minister en de bankiers gesloten 'Herenakkoord' ten zeerste worden verwelkomd.

In het rapport van de Commissie Maas worden – maar dit ter zijde – expliciet enkele gedachten ondersteund die DNB in het verleden al vaker naar voren heeft gebracht. Onder meer valt dan te denken aan de wens om in de wet op te nemen dat bij de benoeming van commissarissen niet alleen op betrouwbaarheid moet worden getoetst, maar ook op deskundigheid. En voorts kan worden gedacht aan de grotere aandacht die volgens de Commissie-Maas moet worden gegeven aan andere stakeholders dan aandeelhouders. Dit is in lijn met de, eveneens uit ongemak voortvloeiende opmerking van de Bank in februari 2007 dat een vernauwing van het doel van een financiële onderneming tot maximalisatie van het aandeelhoudersbelang 'een brug te ver is'.

De toezichthouder, DNB, ontsnapt overigens niet aan de kritiek van de Commissie, die een verdere professionalisering gewenst acht. Uiteraard wordt dit soort kritiek ter harte genomen en moet voortdurend aan verdere professionalisering worden gewerkt. In dit verband kan worden verwezen naar de DNB-publicatie 'Visie DNB toezicht 2006-2010' uit december 2006. Dit jaar wordt gewerkt aan een toezichtsvisie voor de komende vierjaarsperiode, waarbij uiteraard de lessen zullen worden meegenomen die uit de huidige crisis kunnen worden getrokken.

Voor en na Lehman

Kijkt men terug op het afgelopen jaar dan valt op hoe lang het heeft geduurd voordat ook de reële economie getroffen werd door de perikelen in de financiële wereld. Begin 2008 waren er nog heel wat aanhangers van de zogenaamde 'decoupling theory'. Deze aanhangers geloofden dat Europa en de rest van de wereld aanzienlijk minder of zelfs niet geraakt zouden worden door de gebeurtenissen in de Amerikaanse economie. Na Lehman werd echter duidelijk dat de kredietcrisis haar sporen tot ver buiten Amerika zou nalaten. Snel groeide toen het besef dat in deze gemondialiseerde economische wereld een grote vraagschok in een mum van tijd tot in de haarvaten van de wereldeconomie doordringt.

Vooruitzichten Nederland

Ook de Nederlandse economie, die gekenmerkt wordt door haar openheid en een relatief grote financiële sector, wordt hard geraakt. In de laatste raming van het CPB (medio februari) krimpt de Nederlandse economie in 2009 met 3,5%, de grootste terugval in vredestijd sinds 1931, en stagneert de groei in 2010. De meeste ramingsinstituten voorzien een herstel van de wereldgroei in 2010, maar de ramingen zijn dit maal meer dan ooit omgeven met onzekerheid. Niet alleen bestaat er veel onzekerheid over de verdere interactie tussen de financiële sector en de reële economie, ook blijkt de financiële sector nog steeds niet tot rust te zijn gekomen, terwijl een gezonde en stabiele financiële sector een cruciale voorwaarde is voor groeiherstel van inkomens en werkgelegenheid. Daar komt nog bij dat de geschiedenis laat zien dat een recessie die samenhangt met een financiële crisis doorgaans langer duurt dan een ‘gewone’ recessie. Ook maakt het mondiale karakter het waarschijnlijk dat de huidige crisis dieper en langer wordt.

Beleidsreacties autoriteiten

Duidelijk is dat een herstel van vertrouwen cruciaal is voor economisch herstel. Krachtige en overtuigende ingrepen van de autoriteiten zijn daarvoor noodzakelijk. Sinds het uitbreken van de financiële crisis hebben de autoriteiten langs vijf verschillende lijnen een ongekend expansief – en in een aantal gevallen ook innovatief - beleid gevoerd.

1. Monetair beleid De eerste lijn is het monetaire beleid. De crisis heeft het mondiale inflatiebeeld, dat tot een half jaar geleden gedomineerd werd door sterk oplopende grondstoffen en voedselprijzen, compleet doen omslaan. Dankzij deze omslag is ruimte ontstaan voor monetaire beleidsmakers om de beleidsrente sterk te verlagen, in de VS nog sneller en rigoureuzer dan in Europa. Met het omgeslagen inflatiebeeld is echter ook het 'deflatie-spook' in beeld gekomen. Voor het eurogebied kan niet worden uitgesloten dat zich in 2009 maanden van negatieve prijsstijgingen zullen voordoen. Zolang consumenten en producenten hierdoor niet voortdurend hun bestedingen gaan uitstellen, is dit geen probleem. Dat wordt het echter wel wanneer deze disinflatie gepaard gaat met vraaguitval. Dit is overigens thans niet het centrale vooruitzicht.

2. Liquiditeitsbeleid Naast het inzetten van het rentewapen hebben de monetaire autoriteiten op omvangrijke schaal liquiditeiten verschaft aan de private sector. Hiertoe hebben zowel de ECB als de Fed nieuwe mogelijkheden in leven geroepen om extra liquiditeit te kunnen verschaffen tegen onderpand.

3. SteunoperatiesWat later in het proces hebben de autoriteiten via uiteenlopende maatregelen omvangrijke steun aan instellingen gegeven om het financiële systeem overeind te houden. Daarnaast zijn er steunmaatregelen genomen die meer gericht waren op consumenten en bedrijven. De depositogarantieregeling werd verhoogd tot 100.000 euro en garantiefondsen voor leningen aan het MKB werden vergroot.

In de publieke discussie over deze maatregelen wordt voortdurend over de inzet van belastinggeld gesproken. Hierbij moeten echter twee nuances worden aangebracht. Ten eerste kunnen garanties en kapitaalinjecties niet gelijkgeschakeld worden. Ze verschillen als appels en peren en je kunt deze dus niet eenvoudigweg optellen. Ten tweede zijn de uiteindelijke kosten van de maatregelen naar alle waarschijnlijkheid slechts een fractie van de bedragen die in de publieke discussie worden genoemd. Garanties kosten alleen belastinggeld als het risico dat wordt gegarandeerd ook daadwerkelijk optreedt en tegenover de kapitaalinjecties heeft de overheid financiële activa ontvangen. Pas bij de verkoop hiervan zouden verliezen kunnen optreden. Dit zijn de werkelijke kosten, die moeten worden afgewogen tegen het risico dat de belastingbetaler loopt als financiële instellingen niet te hulp worden geschoten: namelijk een instorting van het financiële stelsel.

4. Budgettair beleid In de vierde plaats werd zowel in de VS als in Europa overgegaan tot budgettaire verruiming, in de VS overigens veel eerder en per saldo ook op veel grotere, in vredestijd ongekende schaal. In Nederland heeft het kabinet onlangs eveneens een stimuleringspakket gepresenteerd. Al met al zal het begrotingssaldo – met inbegrip van de werking van de zogeheten automatische stabilisatoren - naar verwachting in twee jaar met bijna 7 procentpunt verslechteren.

5. Regelgeving en toezicht Het laatste terrein betreft de regelgeving en het toezicht. Diverse fora hebben, zoals eerder opgemerkt, voorstellen gedaan om het toezicht te verbeteren. De aanscherping van het toezicht moet enerzijds sterk risico-verminderend werken, maar anderzijds niet het innovatieproces de das om doen.

Eén van de aandachtspunten in de toezichtdiscussie is het verstevigen van de kwaliteit van het risicomanagement, door onder andere het verbeteren van stresstesten, het verdiepen van de kennis van financiële risico’s bij risicomanagementafdelingen en toezichthouders en het wegnemen van beloningsprikkels die aanzetten tot het nemen van excessieve risico’s. Daarnaast staat – op de lange termijn – de verhoging van kapitaaleisen voor banken hoog op de toezichtagenda, omdat een herhaling van een grootscheeps beroep op het vangnet van de overheid in de toekomst hoe dan ook moet worden voorkomen. Tot slot is het een uitdaging om de procyclische werking van het financiële systeem te beperken. Hiermee bedoel ik de neiging dat economische vooruitzichten, vermogensprijsontwikkelingen en kredietgroei elkaar versterken, zowel naar boven als naar beneden. Een deel van de remedie is dat in goede tijden grotere buffers worden opgebouwd.

Exit-strategie

Hoezeer de bovengenoemde maatregelen nodig zijn, toch is het belangrijk de lange termijn niet uit het oog te verliezen. Onder meer met het vooruitzicht van een vergrijzende bevolking is het noodzakelijk dat de overheidsfinanciën na het stimuleringspakket binnen enkele jaren weer op orde gebracht zullen worden. Hiervoor moeten geloofwaardige en realistische aanpassingpaden worden opgesteld, ook als de economie minder snel aantrekt dan thans gedacht.

Meer in het algemeen geldt dat de overheid en de monetaire beleidsmakers bij de maatregelen die momenteel worden getroffen om de effecten van de financiële crisis te pareren, de lange termijn en de exit-strategie goed voor ogen moeten hebben. Qua omvang zijn de getroffen maatregelen immers enorm en daardoor zijn zij potentieel riskant. Zo draagt de enorme hoeveelheid liquiditeit die de Amerikaanse centrale bank op de markt heeft gebracht, ook het potentiële risico voor toekomstige inflatie met zich mee. En als de wereldwijd hoge begrotingstekorten bij aantrekkende conjunctuur niet snel zullen worden teruggebracht, zal de kapitaalvraag van de overheid concurreren met die van de private sector en de rente opstuwen. Voorts zal het terugtrekken van de overheid uit de financiële sector ook niet eenvoudig zijn. Er is dus alle reden thans reeds aan de exit-strategie te denken.

Tot slot

Als we alle maatregelen implementeren die thans worden uitgedacht resp. reeds op de rails staan, zal het financiële stelsel een stuk schokbestendiger zijn geworden. Maar daarmee is uiteraard niet gezegd, dat de (hopelijk verre) toekomst niet nieuwe verrassingen met zich kan meebrengen.

Mijn dank voor uw aandacht. Nout Wellink

Rente ECB kan nog lager Na de lezing heeft Wellink tegen een journalist van Bloomberg gezegd dat de huidige rente van de ECB (1,25%) nog wel wat verder verlaagd kan worden. "Er is ruimte voor een verdere verlaging", aldus Wellink. "Daarbij kijken we snel naar andere mogelijkeheden die we hebben". Wellink wilde niet zeggen op welke maatregelen hij duidt om de economie te stimuleren en de bankensector te ondersteunen.

©RTLZ.nl