Oorzaken
Een van die oorzaken is het gebrek aan flexibiliteit in een monetaire unie zonder begrotingsunie, een andere is het bewust ondergraven van regels die waren bedoeld om ‘moral hazard’-gedrag van regeringen te voorkomen. Het toelaten van Griekenland en Italië tot de unie is daar een voorbeeld van, evenals het oprekken van de regels in 2003 toen Duitsland en Frankrijk ze leken te gaan breken.
Risico's
Ook zorgelijk zijn de risico’s die zich hebben kunnen opbouwen in de financiële sector. Deze hebben bijgedragen aan een ondergekapitaliseerde Europese bankensector. Dit heeft een aantal landen gedwongen een aanzienlijk deel van de in de private sector opgebouwde schulden te absorberen, met Ierland en Spanje als de meest evidente voorbeelden.
Voorwaarden
De introductie van de Euro heeft gezorgd voor de perceptie dat wisselkoersrisico en kredietrisico hadden opgehouden te bestaan en leidde daardoor tot omvangrijke kapitaalstromen naar de huidige “probleem” landen. Dat resulteerde in deze landen in veel soepelere kredietvoorwaarden voor zowel de publieke als de private sector, in de vorm van lagere rentes en een grotere beschikbaarheid van financiering. Dat leidde tot te hoge overheidsuitgaven (Griekenland), zeepbellen in de krediet- en huizenmarkt (Spanje, Ierland) of een beetje van beide (Portugal, Italië).
Dat neemt uiteraard niet weg dat de betreffende landen zelf verantwoordelijkheid dragen voor het laten ontstaan van deze onevenwichtigheden. Het maakt echter ook duidelijk dat iedereen die betrokken is geweest bij het ontwerp en bestuur van het Eurosysteem gedeeltelijk verantwoordelijk is voor de huidige problemen.
Zwartepiet
Deze waarneming staat in sterk contrast met het verontrustende feit dat de belangrijkste spelers in het Eurosysteem voornamelijk bezig zijn elkaar de zwartepiet toe te spelen. Nog steeds proberen beleidsmakers, politici en vertegenwoordigers van de financiële sector de hete aardappel van schuldproblemen aan elkaar door te geven. Vaak door de indruk te wekken dat de meeste problemen buiten hun beleidsterrein, land of sector zijn ontstaan. Als gevolg daarvan is er geen Europees leiderschap zichtbaar, noch enige overeenstemming over een mogelijke oplossing van de crisis. Eigenlijk moet je constateren dat de Europese leiders wellicht nog niet eens de juiste diagnose van de crisis hebben gesteld. Daardoor zijn ze niet in staat om de patiënt te stabiliseren en weten ze nog altijd niet welke operatie moet worden uitgevoerd om tot een duurzaam herstel te komen.
Ineenstorting
Ondertussen is de kans op een dramatische ineenstorting van de eurozone groter dan ooit. Tot nu toe heeft de tijd geen wonden geheeld, maar is de druk in het systeem alleen maar toegenomen. De reden dat een opsplitsing nog niet het basisscenario van beleggers is geworden, is in essentie gebaseerd op de aanname dat beleidsmakers uiteindelijk de juiste maatregelen zullen nemen om de slechtst mogelijke uitkomst te voorkomen. Daarvoor moeten beleidmakers, politici en de financiële sector hun korte termijn ‘eigen’ belang deels negeren. Als ze hun ogen openen voor de harde realiteit van de huidige negatieve vicieuze cirkel van tragere groei, toenemende stress vanwege de Euro crisis, instabiliteit in de bankensector en verdere tegenwind voor de groeivooruitzichten dan begrijpen ze allemaal dat een oplossing nu ook in hun belang is op de lange termijn.
Visie
Behalve flexibiliteit en creativiteit om de meest haalbare oplossing te vinden is een krachtige visie van de Europese leiders over de toekomst van Europa en erkenning van gezamenlijke verantwoordelijkheid onontbeerlijk. Uiteindelijk zal een echte oplossing neerkomen op het delen van de lasten tussen de belangrijkste spelers van het Eurosysteem: de lidstaten, de nationale politici en hun kiezers, de financiële sector en de grensoverschrijdende beleidsinstellingen.
Afgrond
Laten we hopen dat de huidige balanceeract aan de rand van de afgrond de ogen van alle betrokkenen zal openen. Laten we hopen dat eindelijk de juiste diagnose wordt gesteld en verantwoordelijkheden worden genomen. Dat de omvang van de schade van het niet delen van de lasten voor iedereen zo duidelijk wordt, dat alleen de vraag over verdeling van de kosten van een oplossing op tafel blijft liggen. Het meest angstaanjagende aspect van de huidige besluitvorming in Europa is echter dat het meer mijn hoop dan overtuiging is dat de discussie puur over verdeling van de pijn zal gaan. Als een ongecontroleerd uiteenvallen van de Euro door een van de betrokkenen gezien wordt als een ‘beter’ alternatief dan zal een coöperatieve oplossing niet worden bereikt en zal de Griekse depressie zich verspreiden over de ruïnes van de eurozone. Hoop heeft het Europese project vaker voortgedreven, maar in de naar binnen gekeerde wereld van vandaag is hoop een fragiele basis voor een overlevingsstrategie. Daar staat tegenover dat het waarschijnlijk het enige is dat we nog hebben. Laten we hopen dat het opnieuw zal werken …
©Valentijn van Nieuwenhuijzen (ING Investment Management)